中央金融工作會議明確提出，要做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融五篇大文章。習近平總書記強調，要堅持經濟和金融一盤棋思想，認真落實中央金融工作會議的各項決策部署，統籌推進經濟和金融高質量發展。發展養老金融是實現金融強國的重要一環，而保險資金作為長期資本、耐心資本，在推進中國金融強國建設過程中，需要持續發揮更加重要的作用，一方面，保險資金的特征屬性決定了其在養老金融中的獨特價值，另一方面，養老產業龐大的發展空間和穩定的投資回報也能更好的滿足保險資金資產端的投資需求。

一、我國養老產業市場潛力和投資價值分析

（一）我國老齡化進程繼續加速，養老服務需求即將進入爆發期

按照聯合國標準，60歲以上人口占總人口比例超過10%，或者65歲以上人口占總人口比例超過7%，則意味著該國進入老齡化社會。截至2023年末，我國60歲及以上人口達到2.97億人，占總人口的21.1%；65歲及以上人口達到2.17億，占總人口的15.4%，老年人口撫養比達到22.57%，我國已經邁入中度老齡化社會。根據聯合國預測，中性情景下，2030年我國65歲以上人口將達到2.58億，占總人口18.23%，2050年我國65歲以上人口將達到3.95億，占總人口30.09%，遠超美國、日本、德國、英國、法國等發達工業國家老齡人口總和。2021年5月，中國老齡協會發布《認知癥老年人照護服務現狀與發展報告》，該報告預測我國老年人口撫養比將在2035年超過50%，這意味著我國即將進入養老服務需求的爆發期。

（二）養老產業的市場潛力在數十萬億量級，但養老服務缺口十分明顯

養老產業包羅萬象，大致可以劃分為養老金融、養老服務、老年用品和養老地產四部分。利用老年人口、人均收入和消費傾向初步計算，2022年中國養老市場規模已突破10萬億元，占GDP比重為8.3%左右；2030年中國老齡人群消費潛力預計達到26.7萬億元，到2050年預計將攀升至106萬億元。然而，我國人口結構變化呈現出“老齡化”和“少子化”并存的特征，傳統的“現收現付”制養老金模式和“養兒防老”模式均難以為繼，養老商業化必須提上日程。一方面，從養老床位的供給數量來看，每千老年人口養老床位數量從2013年開始增長到2016年達到每千人31.6張，隨后基本維持在30張左右的水平，每千老年人口養老床位數量難以滿足入住需求，且缺口會逐步擴大；另一方面，我國養老產業目前仍然處于發展初期，養老機構良莠不齊，入住率偏低，兩級分化現象較為嚴重，也未形成成熟的盈利模式，難以滿足老年人的養老需求。從入住率來看，從2017年的53.99%開始下滑到2022年的44.36%，在2023年略有回升至45.45%。

（三）我國養老產業尚處于發展初期，在資源分配不均的背景下供需出現錯配，導致實際盈利機構占比較少

截至2023年末，全國共有4.1萬家養老機構，按照收費水平劃分為高端養老機構（每月收費1萬元）、中端養老機構（每月收費5000-9000元）和普惠養老機構（每月收費2000-4000元），占比分別是20%、50%和30%。運營能力較弱的中端和普惠機構入住率普遍較低，大量床位閑置，而高端養老機構入住率高達95%以上，一床難求。形成兩極分化的主要原因是供需錯配，資源分配不均，普惠養老機構條件普遍較差且護理水平較低，高端養老機構設施環境較好，但收費較高，客戶目標人群較少。根據《中國養老服務發展報告2021年》，我國養老機構可根據屬性分為公建公營、公建民營、民建民營三大類，占比分別是57.9%、9.6%和32.5%。整體來看，僅有6.4%的機構盈利，67.5%的機構收支平衡，26.1%的機構虧損。其中，公建公營機構占比最高，且享受國家政策和財政支持，但管理弱于民營機構，約有13.4%機構虧損。民營機構盈利能力優于公建公營機構，但是兩級分化現象較為嚴重，導致實現盈利和虧損的機構占比均較高。

（四）老齡代際差異或將決定養老產業的黃金時代在2030年左右開啟

新中國成立以來經歷三次“嬰兒潮”，當前中國老齡人口以“50后”為主，“60后”和“70后”尚未邁入老齡門檻。對比這三個群體：①從人口絕對數量來看，“50”后遠不及“60后”和“70后”；②從教育程度來看，“50后”接受更好教育的比例低于后者，接受新觀念、新事物的能力相對也不如后者；③從消費能力和消費意識來看，“50后”表現相對有限，“60后”和“70后”是新中國第一批中產，他們的成長過程與改革開放時間節點契合，在四十年經濟高速發展中積累了相對充足的財富。不同年齡層消費有別，代際轉換關乎產業發展節奏。1962年出生的人群在2027年左右進入老齡階段，整個年齡組人口高峰將在2030-2035年左右進入老齡階段。因此，養老產業整體尚未迎來黃金時代，代際差異和代際轉換的節奏將驅動養老產業細分市場發展出現分化，養老金融以其跨周期的特點，增量布局契機應早于大規模代際轉換，當下已是增量布局的“黃金窗口”。

二、我國養老金融發展現狀與保險資金的獨特價值分析

（一）養老金融體系初步建成，但養老金金融第三支柱方興未艾

參考《中國養老金融發展報告（2023）》的定義，養老金融是指為了應對老齡化挑戰，各種養老需求進行金融活動的綜合，包括養老金金融（Pension finance）、養老服務金融（Pension service finance）、養老產業金融（Pension industry finance），其中，養老金金融是指為儲備制度化的養老金進行的金融活動。2022年以來，隨著第三支柱個人養老金制度的落地，中國多支柱養老金體系初步建成，成為世界上覆蓋人數最多的養老金體系。

從第一支柱來看，基本養老保險已實現90%覆蓋率，如圖3所示，2023年末參保人數高達10.7億人，參保率達90%，實現基金結余7.82萬億元，預計到2025年將實現95%覆蓋率，居民的基本養老得以保障。然而，老齡化的加深將導致基本養老基金的可持續性發展受到嚴峻挑戰。根據《中國養老金精算報告2019-2050》預測，在實行漸進式退休制度的情形下，2030年城鎮職工基本養老保險基金將出現當期赤字，到2050年當期結余為-3.08萬億元。如圖4所示，累計結余到2029年達到高峰7.96萬億元，此后開始下降到2042年全部耗盡。

從第二支出來看，企業/職業年金參保意愿不強，參保企業以大型企業為主，覆蓋率較低。如圖5和6所示，參保企業從2018年開始以9%左右速度增長，但參保人數基本維持在每年5%的增速，2023年末參與人數僅有0.3億人。2023年末企業年金規模約3.19萬億元，2007年以來全國企業年金基金年均投資收益率6.26%。由此可見，企業建立年金計劃的意愿并不高，究其原因：一是建立企業年金計劃的成本較高，不論是直接經濟成本，還是建立和管理企業年金計劃需要付出的間接成本，不少企業仍處于觀望態勢；二是企業年金稅收優惠對民營企業的吸引力較為有限，不同于優惠性稅率、加計扣除等直接減征企業所得稅額的方式，企業年金享受稅收優惠的前提是以增加繳費為前提，效用相對較低；三是企業年金激勵效果與其他職工福利體系相比優勢不明顯，與現金激勵、股權激勵等手段相比，企業年金存在支取不夠靈活、難以定向激勵、雇主決策相對被動等問題。

從第三支柱來看，我國第三支柱個人養老金起步較晚，由于稅收優惠力度不足、產品較為單一，雖然參保人數逐年增長，但參與率仍然較低，未能形成對第一支柱的有效補充。截至2024年12月6日，共發布了836只個人養老金產品，包括466只儲蓄類產品、200只基金類產品、144只保險類產品和26只理財類產品，其中，保險產品是由25家保險公司發布的三類個人養老保險產品，包括年金保險、兩全險、專屬商業養老保險，數量分別是75只、46只、23只。截止2024年10月，規模約65.1億元?。

（二）頂層設計逐步完善，市場化投資規模增加迫切性凸顯

長遠來看，發展個人養老金，擴大養老儲備的迫切性進一步凸顯，市場化投資規模擴大是大勢所趨。第一，個人養老金有望引導個人儲蓄存款向凈值型資管產品的轉化。截至2023年末，住戶人民幣存款為137萬億元，其中活期存款39萬億元、定期存款98萬億元；人民幣存款每年新增10萬億元左右。住戶存款體量已與我國資管業整體體量相當，這就意味著未來亟需引導個人儲蓄等低收益金融資產向相對長久期、高收益的養老資產轉移，來解決不斷加速擴大的養老資金缺口壓力。第二，化解債務風險是當前我國金融面臨的重大挑戰，發展直接融資，將以儲蓄存款為主的個人財富遷移到養老金里，有助于拉長全社會的資金久期，改善負債結構，提升非金融企業杠桿穩定性。第三，持續穩定的長錢流入是資產管理業發展的原動力，也是推動上市公司治理結構優化和確保長期經營的關鍵力量。自2022年11月個人養老金政策落地以來，各項配套政策和實施辦法逐步完善，為商業銀行、理財公司、保險公司及基金管理機構開展個人養老金業務提供了明確的指引。目前，個人養老金產品已經涵蓋儲蓄類、理財類、保險類和基金類，這些產品需要滿足運作安全、穩定成熟、標的規范和長期保值的基本屬性。展望未來，個人養老金產品將進一步擴容，指數基金等權益類基金產品納入個人養老金產品池后，不僅能夠豐富投資者的選擇范圍，還能鼓勵金融機構之間的良性競爭，激勵機構不斷創新和優化養老金融產品，深度參與養老金融事業，為投資者提供更為多元化和個性化的產品和服務。

（三）保險資金在養老金融中的獨特價值

養老金融資產是養老財富儲備的核心，中國目前的養老金融存在結構不均、缺口較大的特點。從典型國家發展經驗來看，加拿大、美國、英國的養老金儲備占國內生產總值的比重在100%以上，且第二、三支柱占比遠超基本養老金；日本、韓國的養老金資產也已經達到國內生產總值的50%以上，補充養老金比例超過20%。保險資金在第二、三支柱上均有發揮空間，一方面，推動研發個人賬戶式養老保險及老年人專屬風險保障產品；另一方面，探索開發實現各類養老金融產品年金化領取的保險產品，助力居民有效抵御長壽風險。

保險資金參與養老金融可以發揮耐心資本、風險保障、產品設計和產業協同等方面的獨特價值，具體如下：

第一，保險資金特性與養老產業投資回收期長、投資收益穩定的特征具有高度匹配性。養老產業具有經營周期波動小、回報期長、長期投資收益穩定、投資回報水平適中等特點，而保險公司大量長期資金需要尋找具備穩定回報的投資標的，養老產業與保險資金屬性天然匹配。國際上看，養老物業投資收益包括物業增值收益和中期運營收益兩部分，以美國養老不動產投資信托基金（REITs）數據來看，長期投資回報在10%以上。從目前國內養老產業實踐來看，持有型養老物業項目處于運營初期，增值潛在收益存在較大不確定性，而運營收益尚未達到成熟期的穩定水平。借鑒成熟市場經驗，行業普遍采取了“入門費+會費”的會員制模式，入門費沉淀形成的資金池可以提供一定的收益補償。按照資金池覆蓋率80%～120%、資金池投資回報3%、長期穩定的運營收益3%～4%來估算，養老地產的長期投資回報率在5.4%～7.0%。因此，對保險資金而言，養老產業的長期投資回報率高于考慮免稅效應后超長政府債券的配置收益率，并具備一定的風險溢價，意味著即便不考慮協同效應的價值創造，保險資金投資養老產業覆蓋其長期負債成本也具備可行性。從現金流角度看，養老社區前期投資體量大，一旦進入穩定運營階段，則能夠提供長期穩定的現金回報，屬于典型的長久期資產，且具備抗周期的特征，能夠發揮匹配保險資金長期負債的作用。

第二，保險公司可以發揮精算技術和投資管理的優勢，通過科學、精準、合理的養老金統籌和規劃，在抵御長壽風險的能力上具有不可替代的專業價值。基于保險大數據制定的生命表，是行業精準覆蓋長壽風險的技術基礎。以生命表為基礎，運用專業精算技術開發的年金類產品，具有提供保證領取、終身領取等功能，能夠有效覆蓋老齡群體長壽風險，這是保險服務于養老金融方面有別于其他金融產品的獨特優勢。另一方面，保險保障基金制度作托底的審慎監管制度，使保險產品長期的保證收益和可預期的合理收益得到進一步保障和加持，這些特點都是其他凈值型金融產品不具備的。

第三，保險公司在養老產品供給上具有獨特的產業優勢，可以實現“保險+醫療+養老”的多產業協同格局。保險作為跨期金融產品和全生命周期的財富規劃工具，能夠有效解決養老服務支付問題，成為長壽時代理想的籌資解決方案。目前我國已有泰康、國壽、大家等大型保險公司根據自身業務特性，將養老社區入住權作為保單的附屬權益，將養老服務權益和保單銷售有機結合起來，既促進了當期壽險產品的銷售，也有利于養老社區經營過程中形成穩定的入住預期，形成業務上的正反饋。與其他養老產業投資者相比，保險公司主業與醫療服務產業具有較強協同性，部分頭部保險公司都已在醫療健康相關產業深度布局，并將其視為未來業務發展的重要抓手。保險公司對醫療產業的投資不僅能夠與養老產業形成協同，同時也能推動保險主業發展，從而形成“保險+醫療+養老”三大產業互相助力的局面。

第四，保險公司可充分利用自身客戶優勢，適度創新開發與銀發經濟相適應的商業保險產品，結合“保險+養老”模式，實現覆蓋全生命周期的服務閉環，與主業形成協同效應。保險服務相對低頻，除前期售出外與客戶觸點較少，難以提升客戶忠誠度，為老年人提供多層次的養老服務，可以推動養老金融產品與優質養老服務的有效銜接，比如商業長期護理保險、住房反向抵押產品等，持續提高業務競爭力。

三、大家資產助力養老金融高質量發展的探索與創新

大家保險集團是一家涵蓋保險、資管、養老三大核心業務的綜合性保險集團，大家資產作為大家保險集團旗下專業資產管理公司，受托資產管理規模高達9000多億元。未來，大家資產將繼續發揮資產管理的專業技術和優勢，助力我國養老金融的高質量發展。

（一）發揮投資管理優勢，助力商業長期護理保險等養老保險產品開發

隨著人口預期壽命的延長，失能風險也隨之增加，長期護理需求成為養老服務中必不可少的內容。根據最新發布的《2023年中國衛生健康事業發展統計公報》,我國人均預期壽命已經達到78.6歲,老年人壽命普遍延長，意味著老年人失能風險的增加。目前，我國失能老年人約3500萬，占全體老年人的11.6％，老年人患病率是總人口平均水平4倍，帶病生存時間達8年多。據測算，到2035年，我國失能老年人將達到4600萬，到2050年達到5800萬左右，對應的長期護理相關費用約7000-21000億元。長期護理保險目前多以醫保基金為主要來源，由于失能人數不斷增長，醫保基金難以為繼。未來，一方面將提高個人繳費比例，以減輕醫保基金的支付壓力；另一方面，將大力推動商業保險公司的長期護理保險的開發，提高老年人的護理給付標準。目前，長期護理保險是多渠道籌資成立的基金，為失能老年人提供生活照料和專業護理服務，各個試點是由當地政府、人社局及醫保局等部門因地制宜制定籌資機制，大多以醫保基金作為主要來源。試點數據顯示，每萬人配備護理人員僅有16.62人和0.44個服務機構，難以滿足日益增長的護理需求。

國家政策大力支持長期護理保險的發展，持續出臺相關政策推進覆蓋人群和試點城市。未來，大家資產將借助集團保險主業優勢，積極發揮投資管理和風險管理優勢，實現保費的保值增值，助力我國長期護理保險的穩定發展。

（二）發展智慧養老產業，助力養老金融快速發展

大家保險已打造專業養老品牌，積極布局養老產業發展，未來將結合居家養老模式，大力發展智慧養老產業。一方面，大家保險通過旗下專業養老品牌“大家的家”打造“城心醫養”、“旅居療養”、“居家安養”等產品線，為家庭提供從獨立生活、協助生活到專業護理的一站式高品質養老服務。另一方面，國家政策大力支持智慧養老產業的發展，未來不斷推出優惠政策扶持該產業快速擴張。根據工信部發布的《智慧健康養老產業發展行動計劃（2021-2025年）》，計劃未來再培育100個以上示范企業、50個以上示范園區、150個以上示范街道（鄉鎮）以及50個以上示范基地，起到示范引領的作用。根據中商產業研究院發布的《中國智慧養老行業市場前景及投資機會研究報告》，2019年中國智慧養老市場規模約為3.5萬億元，2023年市場規模增至6萬億元，年均復合增長率達14.42%，預計2024年市場規模將達到6.8萬億元。隨著老齡化程度的加深，養老需求的大幅增長，加之政府政策不斷加持下，未來智慧養老產業有望迎來更大規模的擴張。

相較于傳統的養老服務，“智慧家居+智慧大腦”利用先進的大數據、大模型技術和完善的網絡統籌能力，可以實現“軟硬云邊人”的融合能力，將養老服務從人工化轉變為智能化，提高養老服務的便捷性、準確性和有效性。大家資產將進一步發揮保險資金的“耐心資本”特性，通過股權投資、另類投資等多渠道，不斷創新投資模式，加大對“養老+”等國家戰略支持的新質生產力的投資布局，大力發展智慧養老產業，確保養老戰略的順利實施。

（三）創新投資模式，積極布局養老金融領域的新質生產力項目

大家資產積極把握新質生產力等國家重大發展戰略機遇期，針對不同行業特點和企業需求，探索債權計劃、資產支持計劃、信托計劃、股權計劃、專項基金、REITs等多種投資渠道，聚焦金融“五篇大文章”，匹配新質生產力發展中的重大資金需求，積極布局科技前沿、數字經濟、大模型、綠色養老基礎設施等諸多領域，將保險資金投向養老金融相關的重點區域、重要領域和重大項目。

大家資產管理有限責任公司副總經理（主持工作） 張震